da del 30/05/2022 09:50

di Francesca Gerosa

Vale 5 mld l’equity di pertinenza di Tim, secondo Equita Sim. La cessione in toto della rete è preferibile alla cessione della maggioranza perché aumenta i proventi per un asset non più controllato e aumenta le chance di approvazione da parte delle autorità. Il ceo Pietro Labriola: con separazione rete più risorse su servizi e mobile | Accordo Open Fiber – Tim per la Rete unica | Prove di accordo sulla rete unica

                                                                          Ceo Pietro Labriola

Rally del titolo Tim a Piazza Affari (+3% a 0,2888 euro, massimo intraday a 0,2947 euro) dopo che ieri sera con Open Fiber, Cdp Equity, Kkr e Macquarie ha firmato un memorandum of understanding non vincolante che mira a costituire un operatore unico di rete fissa (dalla fusione di Tim NetCo e Open Fiber), non verticalmente integrato, controllato da Cdp e partecipato da Kkr e Macquarie. L’obiettivo è arrivare entro il 31 ottobre a un accordo vincolante che sarà sottoposto ai rispettivi board e che si intende poi sottoporre anche all‘approvazione degli azionisti di Tim.

La firma del Mou “è il primo passo di un piano coraggioso per Tim“, ha sottolineato l’ad di Tim, Pietro Labriola. “Dalla separazione dell’infrastruttura di rete fissa traiamo le risorse per investire nei sevizi e nello sviluppo dei rapporti con i clienti e del mobile, competendo più agevolmente nel mercato dei servizi digitali”, ha continuato Labriola. Con la firma del MoU, scrive l’azienda ai dipendenti, “diventa più concreto il progetto illustrato dal piano industriale” relativo al superamento dell’integrazione verticale e alla focalizzazione di Tim su tutti i servizi di telecomunicazione per i segmenti delle famiglie e delle Pmi, sullo sviluppo del mobile e la definitiva affermazione come il player di riferimento nel segmento dei grandi clienti e la Pubblica Amministrazione.

Il primo passo di un percorso ancora lungo e complesso

Benché non ancora vincolante, il memorandum of understanding rappresenta un passo avanti formale nelle negoziazioni tra le parti. Come prevedibile, non sono stati ancora forniti dettagli sui perimetri e sulle valutazioni né sulle modalità con cui l’operazione verrà condotta da Tim, se attraverso un conferimento e cessione della rete a Cdp/Macquarie/Kkr o una scissione proporzionale. Nel comunicato stampa, viene, infatti, specificato che “le parti hanno condiviso che l’operazione possa articolarsi mediante la separazione delle attività infrastrutturali di rete fissa da quelle commerciali di Tim – mediante un’operazione societaria o combinazione di operazioni societarie da definirsi – e l’integrazione delle prime con la rete controllata da Open Fiber con modalità da definirsi”.

In effetti, la sottoscrizione di tali accordi sarà portata all’approvazione dei rispettivi organi deliberanti e subordinata all’ottenimento delle necessarie autorizzazioni (anche Antitrust) dalle competenti Autorità nazionali ed europee. Inoltre, l’operazione sarà soggetta all‘approvazione dell’assemblea degli azionisti di Tim. “Per Tim l’eventuale ok all’operazione sarà altresì soggetto alle regole di cui al Regolamento Consob n. 17221/2010 in materia di operazioni con parti correlate, in quanto il colosso tlc ha un rapporto con parti correlate con Cdp“, ha aggiunto Banca Akros (rating accumulate e target price a 0,40 euro confermati su Tim) che giudica la notizia positiva ma ampiamente scontata, in quanto l’accordo arriva dopo un mese di ritardi e il memorandum of understanding non aggiunge informazioni incrementali rilevanti.

Due elementi a supporto dell’operazione

Comunque, in questa fase iniziale due sono gli elementi di supporto. Infatti, Tim si impegna fin da subito a un’operazione market friendly: a prescindere dalla struttura che potrà essere da ultimo individuata e condivisa, l’operazione sarà sottoposta all’approvazione dell’assemblea di Tim. Questo varrebbe, quindi, anche nel caso di un carveout e cessione della rete a Cdp. Inoltre, Kkr è disponibile a rilevare una partecipazione nella rete unica: questo ridurrebbe l’impegno finanziario per Cdp  co-investendo a suo fianco e allenterebbe la pressione negoziale sulle valutazioni da parte di Kkr, trovandosi nella doppia posizione di acquirente e venditore (in quanto già azionista di FiberCop).

Equita Sim valuta la rete 21 miliardi a livello di ev e 5 miliardi l’equity di pertinenza di Tim

Risale all’agosto 2020 l’acquisizione da parte di Kkr di una quota del 37,5% di FiberCop per un corrispettivo totale di 7,7 miliardi di euro (ebitda di 900 miliardi, ev/ebitda pari a 8,6 volte), mentre nel 2020-2021 l’acquisizione da parte di Macquarie/Cdp della quota del 50% di Enel in Open Fiber (40% e 10%) ha comportato un corrispettivo totale di 7,8 miliardi (ebitda di 79 milioni nel 2020 e di 152 milioni nel 2021).

Ora per la rete si parla di una valutazione nel range 16-21 miliardi di euro, con un valore medio intorno a 18 miliardi, ma non manca chi la valuta fino a 25 miliardi. “Nelle nostre ipotesi, con il perimetro di Netco delineato a marzo, noi valutiamo la rete 21 miliardi a livello di ev e 5 miliardi l’equity di pertinenza di Tim“, ha aggiunto Ghilotti. “La cessione ai prezzi da noi ipotizzati lascerebbe una ServCo con 4 miliardi di debito netto after lease e 2,7 miliardi di ebitda afet lease a fine anno 2022 (1,6 volte il rapporto debito netto/ebitda after lease), quindi ampiamente sostenibile in uno scenario di ebitda stabilizzato”.

La somma delle parti di Equita Sim di Tim è di 39 centesimi di euro di cui 24 centesimi per la rete e 15 centesimi per la ServCo. Ai prezzi di oggi, tenendo ferma la valutazione della ServCo, “il mercato sconta, quindi, un valore per la rete di 12 centesimi, ossia un ev di NetCo di 19 miliardi incluse le sinergie”, ha concluso Ghilotti, ribadendo il rating hold e il target price a 0,39 sull’azione Tim ordinaria e lo stesso giudizio e prezzo obiettivo sulla risparmio (+3,40% a 0,2735 euro al momento in borsa). Indipendentemente dalla scadenza di fine ottobre, “in vista del Capital market day del 7 luglio guarderemmo con favore a qualsiasi indicazione da parte di Tim a favore di uno scorporo e dismissione della NetCo, operazione a nostro avviso più veloce e meno problematica del de-merger proporzionale”, ha aggiunto un altro analista.

In ogni caso, se il progetto di rete unica finalmente si concretizzerà (guardando ai tempi, considerando che dopo il 31 ottobre il progetto dovrà essere rivisto e approvato da tutte le autorità di regolamentazione interessate, Bestinver pensa che difficilmente la transazione sarà finalizzata prima della fine del 2023), “ Tim si ritroverà con una posizione di bilancio più sana che potrebbe consentire all’azienda di tornare a competere nel segmento dei servizi, che tuttavia rimane depresso a causa dell’elevata concorrenza, allo stesso livello di altri operatori con meno vincoli e con più fonti da utilizzare per aggiornare i propri servizi. Infatti, a differenza di altri, pensiamo ancora che nella ServCo ci sia un potenziale, soprattutto nel segmento Corporate, che valutiamo a un ev di 9,1 miliardi, mentre valutiamo Tim retail a un ev di 6,1 miliardi, che potrebbe essere pienamente liberato con il giusto mix di investimenti e un allentamento dei vincoli di prezzo”, ha concluso Bestinver (rating buy e target prce tra 0,68 e 0,78 euro), ricordando che, tra l’altro, oggi l’Agcom si riunirà per discutere la richiesta di Tim relativa alla revisione dei prezzi wholesale.